Date :
30.09.2015 & 01.10.2015

Lieu :
Genève (BFM)

Représentant AppleTree :
Alexandre Toussaint
Cédric Vuignier

AppleTree est présent au salon annuel de gérants de patrimoine organisée par Voxia Communication.

N’hésitez pas à nous contacter si vous avez des requêtes particulières.

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La décision de la Fed de ne pas encore remonter ses taux a déjà fait couler pas mal d’encre. Et elle a eu une autre conséquence : elle a décidé Bill Gross à écrire sa lettre mensuelle d’octobre une semaine en avance et en entrant directement dans le vif du sujet sans passer pas ses habituelles digressions. Il faut dire que M. Gross avait déjà évoqué les effets néfastes d’une politique prolongée de taux bas. Madame Yellen et ses collègues lui ont donc fourni une bonne occasion d’exposer ses griefs plus en détail.

Un ouvrage très recommandable
Un ouvrage très recommandable

La bonne question à se poser pour commencer est de savoir combien de temps cet environnement de taux bas pourrait perdurer. Une piste se trouve dans les 463 pages de l’ouvrage de Carmen M. Reinhardt et Kenneth S. Rogoff dont on avait beaucoup parlé en 2009, « This time is different ». Bill Gross y a trouvé un élément de réponse, à savoir que le dernier cycle de taux réels bas s’est étalé de 1930 à 1979. Soit 49 années durant lesquelles l’investisseur obligataire a été rémunéré en moyenne 1.5% en-dessous du taux d’inflation.

Le propos de la lettre mensuelle de M. Gross n’était certainement pas d’assommer le lecteur avec des calculs. Néanmoins, si l’on s’attarde quelques secondes sur ces chiffres et qu’on se rappelle que le taux d’intérêt réel est égal au taux nominal moins l’inflation, ce qui – dans des conditions où cette différence est positive – garantit une progression du capital (donc du pouvoir d’achat de son épargne), on ne peut qu’en déduire que la situation vécue de 1930 à 1979 a fait se déprécier la valeur du capital épargné. De combien ? Environ 50%. Voilà un chiffre qui fait réfléchir.

Cette dernière assertion est-elle vérifiée par un quelconque modèle ? Non, seule l’expérience japonaise sur les dernières décennies pourrait fournir des pistes de réflexion sur cette problématique. Néanmoins, pour Bill Gross, des taux à 0% détruisent le modèle capitaliste en réduisant l’épargne et in fine l’investissement qui devrait en découler. Alors que, dans un contexte de taux zéro, les entreprises pourraient aisément s’endetter afin d’investir dans l’économie réelle, elles ne l’ont pas fait. A la place elles ont investi dans l’économie financière en rachetant leurs propres actions. Une situation qui devrait par ailleurs perdurer, tel que confirmé par Randel Freeman, CIO de Fortress Investment Group, lors de la conférence organisée hier à Genève par Appletree.

Taux US 10 ans – source : US Department of the Treasury
Taux US 10 ans – source : US Department of the Treasury


Taux US 10 ans
 – source : US Department of the Treasury

Qu’en est-il actuellement ? Les taux sont à zéro et l’inflation (officielle) à peine plus élevée. Depuis fin 2008 cette politique a effectivement eu des effets très positifs sur le prix des actifs financiers et a permis la stabilisation du système bancaire international. Comme le remarque encore Bill Gross dans sa lettre, les banquiers centraux ont regardé leurs modèles macro-économiques et ont pris les décisions permettant à l’économie de garder la tête hors de l’eau… à court terme. Car à plus long terme, ces choix font baisser la croissance économique.

Plus grave encore, les politiques de taux zéro détruisent des modèles existants, comme celui des sociétés d’assurance vie ou des fonds de pension. Et cette foi, M. Gross nous livre quelques chiffres. Les hypothèses usuelles de ces sociétés sont qu’à long terme un portefeuille balancé rapporte 7 à 8%. Dans le contexte actuel où la partie obligataire des portefeuilles ne rapporte que 2 à 3%, ce type de rendement ne peut être atteint que si la part investie en actions rapporte en moyenne 10%. Un niveau qui sera probablement de plus en plus difficile à atteindre si l’on se rappelle que ces sociétés n’ont pas profité des taux bas pour investir mais ont plutôt choisi de racheter leurs propres titres.

Dès lors, la population d’épargnants a effectivement des raisons de s’inquiéter si les taux restent trop bas trop longtemps car le système de pension en sera une des principales victimes. Thomas Samson, gérant crédit pour Muzinich & Co et également orateur à la conférence Appletree a d’ailleurs évoqué qu’en Europe on estime que 2 à 2.5 trillions d’actifs font face à des rendements négatifs découlant de la politique actuelle des banques centrales. Bill Gross se base évidemment sur le modèle américain, mais force est de constater que les caisses de pension suisses ne se trouvent pas non plus dans une situation particulièrement réjouissante.

On comprendra dès lors aisément l’appel de M. Gross de relever rapidement les taux, même si ce sera douloureux à court terme car l’on s’évitera ainsi un mal bien plus grand à horizon plus éloigné.

Publié par Investir-funds.ch

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Métaux&énergie. Après la chute continue des marchés, les décorrélations entre les fondamentaux et les mouvements de prix s’intensifient.

Interview: Elsa Floret

Hier, à Genève, Alexandre Toussaint, managing partner d’Appletree Asset Management, organisait un nouveau cycle de conférences sur le thème de l’investissement. Parmi les speakers présents devant une assemblée de 70 investisseurs: Saad Rahim, chief economist, Trafigura et son outlook sur le pétrole, les métaux de base et la croissance mondiale; Randel Freeman, CIO de Fortress Centaurus Fund, Fortress Investment Group, sur les opportunités des stratégies event driven; Michel Dominice, créateur de Dominice&Cie sur la volatilité des marchés et la myopie des investisseurs et Thomas Samson, portfolio manager Muzinich Europeyield, Muzinich&Co sur le cycle du crédit en Europe.

Maximilian_Tomei
Maximilian Tomei, Galena

A l’issue de la conférence, Saad Rahim, chief economist, Trafigura et Maximilian Tomei, COO et head of marketing, Galena Asset Management, filiale de Trafigura, ont répondu aux questions de L’Agefi sur la décorrélation entre les prix de l’énergie, des métaux et les fondamentaux.

Galena Asset Management, filiale de gestion d’actifs du groupe Trafigura, gère aujourd’hui 2,2 milliards de dollars. La société, sous la réglementation de la Finma, oriente son activité en trois pôles: private equity dans le secteur minier, commodity trade finance et stratégies liquides. Galena AM croit à la croissance de la taille du marché de matières premières, mais constate que les décrochages de décorrélation entre les fondamentaux et les mouvements de prix deviennent plus fréquents.

Après la baisse des prix de plus de 25% en un an pour les métaux de base et plus de 50% pour le pétrole brut, est-ce le moment d’investir?

Même si nous restons confiants sur le long terme dans l’énergie et les métaux de base, nous estimons que la phase descendante – accentuée par la Chine – n’est pas encore terminée. Comme à chaque cycle, cette baisse conduira à un plateau après une première correction. Il serait plus qu’audacieux de fournir une date précise. Nous estimons que ce niveau plateau sera atteint, à moyen/long terme et sera suivi par la reprise des marchés. Le paradigme du pétrole est relativement traditionnel, à l’exception du cas US et de l’Iran. Celui des métaux de base se retrouve face à un évènement extrêmement nouveau: la deuxième économie mondiale – la Chine – représente plus de la moitié de la demande globale de métaux de base. Or, comme elle n’est pas une économie libérale, elle intervient sur la devise, les taux, les marchés actionnaires. En ce qui concerne l’offre et la demande domestique de métaux de base, nous sommes face à un manque de transparence sur les niveaux de stocks détenus par la Chine. En effet, une partie importante n’apparaît pas sur les radars (hidden stocks), mais est stocké en privé, échappant aux statistiques.

Galena est la branche d’investissement alternatif de Trafigura (qui possède une forte présence en Chine avec plus de 300 employés). Quels sont les indicateurs liés aux activités de trading physique du groupe en Chine qui pourraient aider à contrebalancer ces chiffres officiels incomplets?

Galena peut disposer des données issues de la recherche effectuée par Trafigura, ainsi que des informations liées au trading physique en Chine et dans le monde entier. La réciproque n’est pas vraie. Parmi les 2,2 milliards d’actifs sous gestion de Galena, plus de la moitié provient de Trafigura. Il existe un Chinese wall totalement hermétique et Galena ne transmet aucune information à Trafigura. Un autre indicateur dont dispose Galena dans l’évaluation de la demande chinoise de métaux de base est son marché immobilier. La courbe d’investissement est en forte baisse, ce qui a un impact direct sur les métaux de base, dont l’utilisation est essentielle dans la construction. Nous sommes ainsi capable d’estimer au plus près la demande ultime en Chine.

Quelle est la stratégie de Galena pour réussir à créer de la valeur pour ses investisseurs dans un contexte où les marchés sont si déconnectés?

Même si nous sommes l’entité spécialisée en produits dérivés du groupe Trafigura et notre gamme est alternative, nous suivons une gestion conservative des risques. Cette prise de risque conservative est d’ailleurs inscrite dans l’ADN du groupe et crée une différence dans des marchés volatiles. Contrairement à une fausse opinion dans le grand public, les traders de matières premières ne sont pas des spéculateurs. La profitabilité des négociants de matières premières dépend des volumes traités qui génèrent des marges très faibles, au lieu de positions directionnelles sur les prix. En cas de perte substantielle, le volume ne se trouverait pas si facilement pour la compenser. Chez Galena, nous restons convaincus que, dans le moyen à long terme, la valeur réside dans une connaissance approfondie des fondamentaux. Avec la déconnexion des prix et des fondamentaux, les perspectives à court terme sont complexes.

La décorrélation entre l’investissement dans l’alternatif comme l’énergie et les marchés actions, semble disparaître. Galena n’envisagera-t-elle pas une diversification au delà des métaux de base et de pétrole?

Depuis trois ans, nous assistons tous les jours à de brusques changements. Un jour, le marché est attaché aux fondamentaux. Le lendemain, il décroche des fondamentaux.  Nous gardons notre vision long terme et restons confiants. Mais il est vrai que la question de la diversification de nos portefeuilles liquidités se pose. Certains investisseurs voudraient nous voir prendre plus de risques car ils se basent souvent sur les chiffres de la dVAR (Daily Value at Risk). Or, la VAR a beaucoup moins de signification dans des marchés qui restent volatiles, mais à forte corrélation. Etant donné que la décorrélation des matières premières s’amenuise, les risques augmentent. Nous n’avons que peu de recours aux leviers, qui présenteraient trop de risques. D’ailleurs, le marché des hedge funds de matières premières a été largement décimé ces dernières années. La raison est souvent liée à de fortes pertes qui auraient pu être évitées si ils n’avaient pas augmenté les risques dans un cycle de volatilité basse.

Journal de l’AGEFI du 24 septembre 2015

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